2024-01-29
增長強勁、通脹回落,輪到聯儲局發話了
美國經濟增長快過預期,通貨膨脹已達政策目標,輪到美國聯儲局進行靈魂拷問了。公開市場委員會在今年第一次會議上作出決定前,市場已經搶先給出答案了。利率掉期價格顯示,交易員認為有超過五成的機會聯儲局會在3月減息;國債市場曾有短暫的猶豫,很快也認可了期貨市場的意見,國債收益率恢復平穩,市場靜待聯儲局宣示進入減息周期。期待經濟軟著陸,美股全線上漲,股指再創新高,並引領全球股市向好。
美國形勢大好,加上日本和歐洲央行沒有進一步的寬鬆跡象,美元指數上揚,歐元、日圓繼續走貶。美英與胡塞武裝組織之間的衝突不斷升級,再有貨輪遇襲著火,能源價格大幅上升。金銀價格下挫,比特幣上周五(26日)大漲。美國GDP增長強過預期,東京通脹弱過預期。中國人民銀行調低存款準備金率,並局部降息,市傳中國考慮設立平準基金。
上周美國出爐的兩個經濟數據,對本周公開市場委員會會議乃至未來幾個月的貨幣政策方向,有著重要的意義。第一個是美國經濟增長,美國在第四季度擴張了3.3%,vs分析員預測中位數2%,全年GDP按年增長2.5%。主要增長引擎來自個人消費,上升2.8%,也高過市場預期。不僅如此,商業投資和住宅市場亦有良好的表現。
去年年初,華爾街多數經濟學家預言美國經濟可能進入衰退,並據此作出了大幅降息的預測。一年後的結果是,美國經濟持續以高過周期平均增長的速度擴張著。儘管聯儲局祭出了40年來最猛烈的加息,儘管世界其他工業國家經濟迅速回落,美國卻愈戰愈勇,根本看不到衰退的跡象。汽車、餐飲服務和娛樂消費的增長,均創出2022年第二季度以來的新高。
美國經濟強勁增長的背後,是持續繁榮的個人消費。家庭購買力不僅來自疫情期間派發的救濟支票,更得到收入快速上漲的支持。美國家庭的資產負債表比較健康,受加息的衝擊有限,反而不斷上揚的資產價格,刺激著消費情緒。扣除庫存、政府開支和貿易後的民間國內銷售(final sales to private domestic purchasers),增長了2.6%,這組數字的確靚麗。
美國扣除食品及能源的PCE通脹,連續兩個季度在聯儲局的目標區間。(iStock)
另一個數據點是扣除食品、能源的PCE通脹只有2%。這個聯儲局最看重的物價指標,連續第二個季度在政策目標區間,支持市場關於聯儲局3月啟動減息周期的遐想。那麼我們應該如何準備今年美國的貨幣政策呢?
首先,美國經濟進入衰退的風險,在今年基本上可以排除。雖然增長速度會進一步下降,但是消費增長的廣度和韌性,既出乎意料又在情理之中。具有收入基本面支持的消費,是聯儲局所樂見的。其次,物價回落勢頭良好,決策者有了討論政策調整的空間,但是並不能確定通脹不出現反彈,而政策一旦改變就很難轉身。再者,就業市場仍然熾熱,成本推動型通脹尚未受控,服務通脹仍是大患。
筆者認為,聯儲局已經有信心公開談論減息議題了,估計這次FOMC會議聲明和鮑威爾的記者會言論,會給出減息的暗示,但在執行時間上相對模糊。聯儲局仍在觀望,等待更多的數據來夯實政策轉向的基礎。市場利率的回落,在某種程度上紓緩了融資成本高企的痛苦,但是經濟中最弱環節出事的風險依然存在。預計聯儲局5月會議啟動減息,本年度共減3至4碼。
其實,停止收縮聯儲局的資產負債表(QT),在筆者看來比減息更重要。拜登政府在赤字財政的路上瘋狂奔跑著,還舊債發新債和發行國債填補財政窟窿的壓力是史無前例的。同時,作為流動性緩衝的RRP和BTFP先後在今年3月到期,直接影響到銀行的流動性。估計聯儲局很快會宣布縮表計劃(tapering),最快第二季度實施,QT規模減半。
轉換話題到日本。東京地區1月CPI意外地錄得1.6%,vs上月的2.1%,預示日本全國的通脹數字可能再次跌破政策目標2%。物價指數回落的最大原因是基數(一年前能源通脹很高),不過仍然給本來就不情願快速行動的日本銀行一個藉口。央行行長植田和男最近的言論,簡單概括起來就是少動多看。
但是另一方面,日本貨幣當局的確相信目前的收益率曲線管理政策(YCC)和零利率政策已經過時,政策調整需要發生,植田和男正是帶著這個任務走馬上任的。日本銀行在政策方向上十分確定,在時機選擇上就受到通脹數據和市場壓力的雙重制約。
日本看來走出了通縮的經濟環境,但是央行對未來通脹走勢仍用「極度不明朗」來形容。筆者看來,雖然CPI還在2%的上下徘徊,但已經不再是負數了,貨幣環境正常化、利率正常化必然發生,只是時機仍有不確定性。相信今年3月的「春鬥」結果,對於決策至關重要。筆者預計今年達成漲工資4%的共識(vs上年3.5%),假如成真,日本在第二季度啟動退出YCC機會頗大。
如果3月的CPI數據能夠在2%之上企穩,日本銀行應該4月開始修改政策。如果沒有達到2%,可能再等一至兩個月。至於加息,則需要再等一陣,先讓國債收益率浮起來,通過市場力量減少沽空壓力。以目前日本的增長和通脹數據,央行在加息上並無壓力,先處理YCC,不失為合理的選擇。
日銀本屆貨幣政策委員會成員,多數都比較審慎、鴿派,行長植田和男的風格也遠比前任黑田東彥更小心行事。推遲行動的風險的確存在,不過筆者預期政策調整在第二季度開始。
本周焦點較多。央行方面,聯儲局FOMC開會,利率估計不變,但是留意對未來tapering和減息的言論。英格蘭銀行會議,預計一切不變,不過有可能在減息上口風開始轉鴿。數據上,美國非農就業數據最重要,寒冷天氣可能令新增就業回落到160K,時薪增長值得特別留意。歐元區1月CPI降至2.6%,核心CPI錄3%,但暫時不預期ECB突然轉變政策。中國1月PMI預計在新年前有季節性回升。
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