2016-01-11

回顧中國股市十年市盈率，我們還看得見希望嗎？

　　在股市行情大好之時，投資者往往看不到股市的風險，而總喜歡找各種論據支持「國家牛市」的說法，把一些領導的話拿出來當護身符，比如說「央行行長周小川說了，資金進入股市也是支援實體經濟」。其實，把領導們的話找來看看你會發現，大家都只挑自己喜歡聽的那一句。2015年3月12日，周小川表示：「我並不反對結構性貨幣政策釋放的資金進入股市，因為這樣也能夠支援實體經濟。」周小川還指出，無論是股權融資還是銀行貸款，這些資金都很好地支援了各類企業的發展，尤其是愈來愈多的企業通過發行股票融資，使實體經濟得到發展；雖然有一些投機性的金融交易脫離了實體經濟，但「不能一概而論」，央行也會對這些投機活動加以防範。其實，如果我們仔細揣摩，這是一句很中性的話，周小川作為央行行長當然不能說反對資金進入股市。

　　關於「國家牛市」，中歐陸家嘴國際金融研究院研究員于衛國的觀點流傳很廣，甚至經濟之聲、央廣財經都在轉載引用他的觀點。但我認為他的觀點不對。他認為，股市上漲是國家戰略，「股市，從來沒有被中國政府提高到如此的戰略高度。國企改革、推行IPO註冊制、降低企業槓桿率、提高居民財富收入、經濟轉型等等，這些戰略任務的實施都需要一個繁榮的資本市場做基礎。換句話說，國家需要牛市，經濟轉型需要牛市。」基於此，他得出結論：「股市將接替房地產市場，成為新的國家戰略。簡而言之，不印鈔票，印股票；不賣土地，賣股票。」這怎麼能信呢，因為印股票、炒股票不能解決任何實際問題。從根本上說，股市該不該漲，必須由實體經濟說了算。

　　我們來看一下中國最近10年的股市。通過下圖可以看到，上證綜指的市盈率還比較正常，2015年4月最高點也不過23.4倍，和納斯達克的25倍、標普500的18.5倍接近。但是，中小板和創業板仍舊非常瘋狂，其中中小板的市盈率83倍，已經接近2007年10月的85倍的水準，而創業板更離譜，2015年5月份市盈率高達133.76倍。

　　橫向來看，美國股市歷史上也有過這樣的瘋狂時刻，而且距離現在並不遙遠。我們來看下圖，近20年美國納斯達克綜合指數以及標普500的市盈率。2000年的科技股泡沫，使得納斯達克綜合指數市盈率最高達500多倍。而標普500作為一個存在了100多年的指數，相對來說理性多了。

誰是市盈率飆升的最大獲利者？

　　答案是上市公司高管！並且市盈率愈高，高管套現離場的就愈多。請看圖15-3，上證市盈率與滬市高管淨減持的情況。2013年5月-2014年5月，高管資金是淨流入，這一年高管們淨拿出來24.4億元投入股市。因為這期間上證只有10倍市盈率，是投資的好機會。即使到了2015年1月-3月，高管們仍拿出11億元淨流入股市。當然，到了2015年4月-6月，高管套現開始達到一個小高潮，共計套現25.4億元。

　　再來看深市的情況，如圖15-4。深市基本上一直是資本淨流出，從2014年7月—2015年7月，高管套現115億元。原因很簡單，2014年5月時市盈率只有25倍，到2015年5月漲到了65倍，當然要趕快套現。這個特點在創業板和中小板中更加明顯。

　　如圖15-5所示，中小板市盈率與高管淨減持的情況。只要市盈率超過30倍，中小板的高管們就瘋狂拋股票。僅僅2015年5月這一個月內就套現了182億元，6月份更加瘋狂，套現198億元。2014年7月-2015年7月，總共套現了780億元。

　　再來看創業板，市盈率133倍，這是甚麼概念？你的投資要133年才能回本，這種事情也只能在資本市場的「博傻遊戲」中出現。從圖15-6中的創業板趨勢圖能看出，隨著市盈率的上漲，高管們隨之開始拋股票。同樣是在2015年5月達到高潮，單月套現114億元。2014年7月至今，高管共套現443.5億元。

　　2015年6月9日-14日，既沒有改革消息出台，也沒有政府護盤舉措，股市還在小幅上揚，但到了6月15日，我指出股市將會暴跌。果然，6月15日之後股價開始下跌了。6月18日，國資委消息人士透露，央企「四項改革」試點的具體實施方案近期將對外公佈，六家試點央企已針對性地制定了改革措施。在過去幾個月，類似的消息一出台，是肯定能夠拉抬股價的，可這一次股價還是照跌不誤。6月24日，國務院發佈《國務院辦公廳關於成立國家製造強國建設領導小組的通知》，推進實施製造強國戰略，而這麼重要的一個利好消息也只是輕微拉抬了股價。接著25日、26日兩天股市暴跌。從6月15日到26日，股指下跌了17.2%，導致大量股民血本無歸，尤其是那些搞場外融資的，下場更慘。

　　現在問題來了，我怎麼會在6月15日預測股市大跌呢？為甚麼我當時敢做這個預言？我在前文已經反覆指出，中國股市不能反映中國經濟的基本面，目前支撐股市的是兩股力量，第一是改革概念，第二是政府主動護盤。這兩個力量一旦不足會怎麼樣？股價一定暴跌。我們披露了大量上市公司高管的套現行為，請各位想一想，上市公司的高管比我本人聰明得多，連我都能看得懂，他們會看不懂嗎？所以他們一定會想辦法套現離場。從資料來看也是如此，2015年5月這一個月內，滬市上市公司高管減持20個億，深市上市公司高管減持50個億。而中小板和創業板則更瘋狂，在5月這一個月內，中小板上市公司高管減持182個億，創業板上市公司高管減持114億元。正是這些資料讓我判定股指馬上就要暴跌。

　　我們來看投行和券商對後市是甚麼態度，如下圖所示。國外投行和券商，30%看漲，30%看跌，40%認為有泡沫，會先漲後跌。而國內投行和券商，10%看漲，15%看跌，75%不置可否。換句話講，有30%的國外券商看跌，15%的國內券商看跌，其他基本上是某種程度看漲。如果我們認為券商會比我們一般人有更多資訊的話，他這個時候看漲是不是鼓勵股民進場接盤呢？