2008年9月，投資銀行雷曼兄弟倒閉了，由此觸發了一場百年一遇的金融海嘯。十年過去了，在超寬鬆的貨幣政策簇擁下，金融資產價格大漲，但是實體經濟的復甦卻緩慢許多，而且不同國家的經濟增長前景也十分分歧。

　　美國經濟的復甦相對較快，力度較強，至今已經走出了戰後第二長的經濟擴張周期，消費需求旺暢、工資上漲加速、企業投資轉強，目前在全球經濟中，當屬佼佼者。與其它經濟體相較，筆者以為美國做對了兩件事。首先是金融業出清。無論股價還是資本金，美國的金融業在雷曼事件後紛紛陷入困境，但是在超額流動性和嚴厲監管之下，美國的多數金融機構補充了資本金，重組了業務，降低了投資槓桿。金融乃經濟的血脈，金融穩定了，資金流通暢順了，經濟的元氣就有慢慢復甦的機會。

　　其二是以減稅為核心的供給側變革。與之前的財政刺激政策不同，特朗普的稅改意在降低企業營商成本，啟動民間投資的熱情。危機後的復甦前期，美國處在消費熱投資冷的狀態，企業部門熱衷於發債回購股票，對實體投資興趣不大，因為他們沒有感受到經濟已經展現出了可持續的改善。但是減稅之後，企業的投資熱情明顯高漲，這也進一步提高了勞工市場的熱度，工資增長加速，經濟增長前景強勁。

　　在結構性改革上，美國只是做了一點點，還有許多努力的空間，但是這已經足以引領世界潮流。與美國相比，歐洲的改革步伐邁得更慢。銀行在補充資本金上並不積極，只是將從ECB拆出來的超低成本資金用於購買國債、賺取利差。這樣賺錢是容易，但卻失去了改革的窗口期。南歐國家對加強財政紀律反應兩個極端，西班牙、葡萄牙在改善財政赤字上有進步，意大利選出了極端民粹主義勢力組成的政府聯盟，公開拒絕布魯塞爾的預算準則，拖了整個歐盟地區的後腿。至於法國、意大利為首的社保改革裹足不前，工會勢力尾大不掉。

　　美國和歐洲在金融海嘯後的最大差別，在於有無堅持市場出清（尤其是在金融業），讓市場價格在下行周期中放手一跌，讓企業和個人在危機中倒閉、破產。美國先做出清，再用減稅補元氣，加上其自身的科技創新能力，民營經濟引領了復甦的過程，而且步伐越邁越堅實。歐洲做到了價格調整，但是金融業改革姍姍來遲，拖累了整體經濟的有機復甦，唯有依靠歐洲央行連綿不斷的寬鬆政策來製造人為的增長。

　　中國經濟在金融海嘯後，出現了持續的增槓桿，而且不受監管的銀行表外信貸擴張大行其道。拉動經濟的主要動力來自公共財政和國企投資，部分專案投資效率低下，甚至無法回本。中國經濟也面臨著去槓桿的需要，也需要一個市場出清過程。更重要的是中國經濟需要結構性改革，需要重新激起民營投資的積極性。

　　本文原載於今周刊，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。

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