當大部分資產價格仍在窄幅上落時，歐元已跌穿1.27了。上周評級機構惠譽把匈牙利信貸評級降至垃圾級別，但這都只是舊酒新瓶，因為標普和穆廸早已把匈牙利降至此級別（人民銀行行長周小川近日亦提醒大家不要過份依賴評級機構）。

　　歐元再跌，基本上已反映更多資金決定長期離開歐元。新年過後歐洲銀行存放於歐洲央行的存款創新高，可見歐洲銀行家都不能說服自己買歐債。未來數月將有大量歐債到期，希臘的債務剃頭及援助方案繼續糾纏不清。猶記得我放假前說歐元短期見1.25，看來離此日子已不遠，今天我的看法沒有改變，未來歐元只會更差。

　　本周德國拍賣6個月期票據，中標息率是負0.012%，投資債券而收取負回報是真的。看到這裏，你心裏一定在想自己不會那麼笨，頂多拿取現金或放在銀行戶口裏便是，犯不著買入這樣的德國政府票據。到底哪些人有興趣或願意買入負回報的債券呢？

　　最感興趣的應該是身處歐洲的機構投資者和專業炒家，尤其是歐洲的銀行和保險公司，他們的資產負債表內大多或全部是歐元資產，即使知道未來幾個月或更長的時間內歐債危機惡化的跡象，他們也不可能將手上的歐元資產拖出而換回美元或其他非歐元資產，這個貨幣掉期的風險也不少。

　　這些投資者面對的另一個風險是交易對手風險，銀行之間互相猜測對手的信貸違約風險，唯一可信的便是政府，而且是一個強而有力的政府，在歐元區內，最強者非德國莫屬。這樣看來，買入德國短期票據而接受損失似乎是有道理的。

　　且慢，這筆交易不是注定賠錢的，賺大錢也說不定。

　　事情的發展現在才剛開始，假如買入德國負利率票據的買家是為了逃避往後歐債融資高峰期可能出現的惡劣情況，愈近這些拍債高峯期，理論上和實際上應會有更多資金進入德國債券市場，情況愈失控，搶購德債或其他安全性高的債券的人會更多，由是債券的價格會飊升，債息跌至更高的負利率水平，可能是負0.25%，也可能是負1%或以上。回頭看本周的負0.012%，真的是太便宜了。